8月23日晚间，华创新浪财经特邀华创证券首席宏观分析师张瑜参加微博连麦节目，证券张瑜主席招整治通胀分享欧洲通胀不断新高，首席全球经济增长乏力，假美加息周期之下全球经济怎么办？联储美国会放缓加息吗？全球都在加息，我们国家逆周期调节能否走出新天地？定用等热点问题。

张瑜认为，华创美国经济现在问题很大困难很多，证券张瑜主席招整治通胀如果她是首席美联储主席，必定铁腕治理通胀，假美同时拉着其他国家一起加息。联储并且这一波加息当中，定用美国自己算是华创身子骨最硬朗的，算是证券张瑜主席招整治通胀最健康的。其他国家跟着加息就是首席要分摊成本，美国会根据自己的周期来做加息，但是别人的死活它是不管的。

主持人：很多人都认为美联储有一个两难的选择，如果它要想控制住通胀就一定要加息到比现在高很多才能控制住通胀，这很有可能导致经济衰退，而不坚决加息就会进入滞涨，这块您怎么看啊？

张瑜：我是比较同意，确实美联储现在陷入这样的两难境地。疫情之后，其实美国的高通胀是两方面的因素都有，一方面是因为供给曲线收缩了，因为很多人确诊得病，劳动力人口一直回不去，岗位空缺数一直在高位，劳动力跟不上。另一方面，确实也通过非常多的印钱，造成美国确实需求购买力也大幅度增强了。需求曲线往上，供应曲线往下，二者缺口拉大了，形成一个通胀。

如果我是美联储，一个最满意的剧本是什么呢？是我通过比较缓和的加息拖延一定的时间，先把通胀预期按住，等待供给曲线的快速回升，这样需求曲线下一下，供应曲线上一上，通胀就自然解决。这样既不用损失太大的经济增长，还能完成比较好的通胀问题的解决。

但是很可惜，我们看到今年上半年，在美联储做这样的尝试当中基本上已经宣告失败了，目前为止我们并没有看到美国劳动力的就业人口大幅度回升，它的岗位需求数依然在高位，并没有太见到明确的拐点，还在高位。

如果供应曲线迟迟不上来，现在美联储只能通过把需求更大地下压，把这个缺口碾平，本来是要等供给曲线上来的，但是它上不来，只能通过牺牲更大的需求来解决这个通胀。

主持人：我们看到美国的就业数据很好，它的失业率也很低，就业人数也蛮高的，并且美国很多地方都在产生用工荒，看起来已经是充分就业了，为什么它的供给曲线上不去呢？

张瑜：美国的供给说实话不能称之为恢复得非常好，因为现在美国就业人口依然比疫情前大概少100多万，它的用工岗位缺口依然在高位。

所以，我现在觉得它的劳动力的紧张反而显现出来供给的稀缺，一直只能通过涨工资，说白了还是经历过这一波疫情，这两年好多人得病之后，我也不知道什么原因，当然看到美国的很多研究，我们也做过统计，有各种原因比如说回家要抚育后代，照顾孩子，有的是因为自己有后遗症，还有本来就是临快退休，拿了一大把政府发的钱，也不差这一年两年工作，提前退出市场了，各种原因造成了劳动力的缺口，其实这个并没有恢复到非常正常。

主持人：张老师，我问一个假设性问题，如果你要是美联储主席的话，你现在应该怎么挽救美国的经济？

张瑜：如果我是美联储主席，它最好的一个手段应该是自己加息，尽快地去抑制通胀，因为通胀预期这个东西拖得越久，它的成本会越高，它会越刚性，越粘性，就是快上快下，大家认为这是一个暂时性的东西。一旦通胀预期，像80年滞胀为什么后来形成一个好多年的情况，就是因为一开始紧缩不够及时。一旦大家形成通胀预期了，再想解决这个问题就很麻烦，所以还是要短期短平快，快刀斩乱麻，这是第一点。

第二，光加息，不能光自己加，我要是美联储主席，带着兄弟们一块儿加，英国、欧洲、加拿大、新西兰，所有的兄弟们应该跟着我一块儿加，因为全球需求一块儿下，对我的通胀解决是最好的，而且这样可以帮我分摊成本。现在世界上就是这个路数。

主持人：拉着“小兄弟”一起加息。但是美国的经济好，但是其它国家的经济都很差，比如区，欧元区现在被高能源价格弄得真是喘不上来气，它现在如果被动加息，它的经济真的是雪上加霜了。这样的情况下，会不会美国最后没什么事，其它国家反而衰退了？

张瑜：这个概率还挺高的，因为其实这一波加息当中，美国自己算是身子骨最硬朗的，算是最健康的，其它的反而是在帮美国，不管是通过美国的军事霸权还是货币霸权，跟它分摊成本的过程中可能是兄弟们先倒下，这是历次美国加息常态化的一个表现，美国会根据自己的周期来做加息，但是别人的死活它是不管的。

对于其他地区谁会先出事儿，我觉得还是新兴市场国家的一些成员，而欧洲会很难受，但是相对安全。

欧洲经济走弱、衰退这是大概率会出现的，因为它确实经济比较弱一点，有俄乌冲突的额外冲击。但是如果说发生一个特别大的欧债危机，我似乎还看不到。

我有两个观察，第一但凡一个国家出现比较大的危机，往往是内外两个因素的共振内部得有一个器官或者非常大的功能得坏掉，得烂掉，得出问题，这才是一个风险的原点。

同时这个风险在整个外部投资人当中，给你一个非常负面的评价，比如大家抛你的什么东西，不管是抛你的股票、你的债券、你的汇率，造成资产价格的暴跌，这往往是危机的一个条件。

欧洲有一个先天的优势就是，欧洲在2016年其实爆发过非常大规模的欧洲银行业危机，它的风险出清过了。

2016年的时候欧洲银行股暴跌的时候，银行业危机坏账率都是惊人的17%。什么概念？太可怕了，但是现在都是2%—4%之间。类似于像人健身当中最重要的是核心肌群，核心肌群没毛病，其他的毛病就不会太大。这是第一点。

第二点，像之前的欧债危机肯定是大家不相信欧债，抛欧债的过程带来的欧债危机，带来很多尾部国家债务出现问题。但是欧央行看了一件事，2016年以来欧洲银行一直在QE，它买债，它买的是什么？

把希腊、意大利、西班牙烂的一些尾部国家主权债已经买了存量债的1/3在欧央行手里，也就是说欧洲这些尾部国家是调皮的小孩，这些小孩子的一些把柄现在在自己的亲妈手里，真正纯市场金融机构敞口是掉了10个点的。

孩子出事，亲妈能给你往死了抛吗？欧央行砸自己的债？很难。其实变成一个风险保底，是一个稳定性了，纯粹的市场去抛售欧洲债券，其实仓位比重是很有限的，这是我们跟2011年包括2016年欧洲两次比较大的危机，一次是欧债危机，一次是欧洲银行业的危机，都不一样。

现在欧洲即便像一个灰犀牛一样逐渐走来，后面越来越差，不排除有危机的可能性，但是至少在眼前看，2、3个月内立马就看到欧债危机，这个概率是不高的，这是欧洲。

第二个，新兴市场国家。新兴市场国家千万不要整体看，因为如果把新兴市场国家的数放在一块儿，做研究经常把所有国家拉出来算一个总数，把新兴市场国家当成一个整体来看，好像瞅着还行，比如外储占的比重跟短债的比例好像都还可以。

但一定要分开看，这次整个新兴市场的分化非常严重，因为有一些国家变得更好了，比如中国、越南、印度、西班牙甚至有一些印尼之类的国家，这些国家是什么类型呢？我们都是在过去两年疫情当中在全球出口的大红利上我们是上了车的，这个红利都吃到了，都看到出口额大幅度增长，顺差也赚了钱了。

印度之前疫情这么惨，但是当中也赚过出口这一波红利。除此之外其它国家比较惨，在内部因为疫情的原因，财政大幅赤字化，同时因为整个国内疫情没有控制得很好，生产秩序很差，没吃上这波出口红利。

造成两个情况，一是顺差国际收支是恶化的，第二，国内赤字是恶化的。对于新兴市场国家什么叫恶梦？恶梦就是双赤字恶化。对外金融账户赤字，对内财政赤字，双赤字恶化是所有新兴市场国家的一个统一比较担心的恶梦。

所以，新兴市场国家整体瞅着还凑合，但是拆开，分化特别严重，刚才我点的几个国家都还不错，问题不是很大，但是除此之外很多小国家，风险变得很严重。

所以，欧债危机并不是短期立马可以发生，我们可以跟踪，它是一个灰犀牛，可以慢慢看到它。但是新兴市场一些比较小的我们不是特别关注的国家，像津巴布韦动乱之类的，只是因为它的经济体量小，大家不太关注，但是津巴布韦只是大多数这些国家的一个小小的缩影，还有格鲁吉亚，还有好多，所以新兴市场国家的分化值得关注。

好在反过来讲，刚刚讲的这几个国家都是大体量国家，这几个比较大的，真正让全球害怕出现问题的，其实都有一定的制造业的功底，都在这两年出口的大浪潮当中都赚到了一点点顺差，都还好。所以，这些小国家更多的可能都是一些扰动。其实相比于你让我去看欧债危机和新兴市场尾部国家更担心哪个，我可能更担心新兴市场的尾部国家。

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